Selv om en potensiell krig er en stor og viktig nyhet, er den høye inflasjonen i USA og Europa den virkelig store endringen for markedene i år. Både krig og inflasjon representerer økt usikkerhet for markedet, og er det en ting aksjemarkedet ikke liker, så er det usikkerhet. I dag skal jeg drøfte hva dette betyr for fremover.

Konflikten mellom Russland og Ukraina (og NATO)

  • I nyere historie har konflikten røtter tilbake til oppløsningen av Sovjetunionen i 1991, men den underliggende konflikten går flere hundre år tilbake i tid 
  • Russland er verdens 3. største produsent av olje og nest største produsent av naturgass
  • Russland truer med å angripe Ukraina om ikke NATO blant annet garanterer at landet ikke vil bli medlem i NATO
  • Basert på erfaring med det amerikanske aksjemarkedet i 22 konflikter fra og med andre verdenskrig, har aksjer i snitt falt 5 % i løpet av 20 dager fra konflikten ble utløst og er tilbake ved start i løpet av 43 dager

Inflasjon

  • Inflasjonen i Europa og USA er den høyeste på 30-40 år
  • Med sine mål om inflasjon nær 2 % og lav arbeidsløshet, har sentralbanken i USA mer eller mindre innrømmet at de er på etterskudd og har varslet betydelig renteoppganger i løpet av 2022 for å få tilbake kontrollen 
  • I Euro-området har rentene vært lave siden finanskrisen i 2008 og 2009. Sentralbanken satt sist opp renten i 2011, og overrasket markedet stort for et par uker siden da de ikke ville utelukke at de kan komme til å sette opp renten i slutten av 2022
  • Markedet er usikkert på om sentralbankene får kontroll på inflasjonen uten å samtidig påføre økonomien en resesjon

Det er for tiden stor usikkerhet og markedene svinger mye fra dag til dag. Vi forventer at usikkerheten og svingningene vil fortsette en stund til. Samtidig er det helt normalt at markedet korrigerer ned med 10-15 % i helt vanlige børsår, og foreløpig har ikke markedene falt så mye denne gangen. Vi anbefaler at investorene holder seg til sin langsiktige plan og ikke gjør endringer uten at det er nøye gjennomtenkt.

Konflikten mellom Russland og Ukraina (NATO)

  • Europa er for tiden inne i en energikrise etter at energilagrene er lave som følge av en tørr og kald vinter i 2020/2021 samt en sommer med lite vind. Videre har Tyskland nesten lagt ned all energiproduksjon fra kjernekraft etter Fukushima-ulykken i 2011.

    Høsten 2021 har Russland eksportert mindre gass en vanlig ettersom de bare har levert sine kontraktterte volumer og ikke eksportert mye i det såkalte spotmarkedet (dvs salg av enkeltleveranser). Som om ikke dette er nok, har også Kina slitt med sin energiproduksjon i 2021.

    Grunnen til det er mindre kullbasert kraftproduksjon for å bedre luftkvaliteten. Men gjenåpningen etter korona har medført at de hatt et større behov for energi, og har derfor kjøpt større volum av flytende naturgass (LNG) enn vanlig. Det har gjort prisene høye og volumene som er til overs for Europa små.

    På toppen av det hele har Tyskland en begrenset kapasitet til å ta imot LNG slik at de ikke kan nyttiggjøre seg av en økende mengde LNG fra blant annet USA. Alt dette er bakgrunnen for de rekordhøye energiprisene i Europa for tiden. Dette har resultert i høyere kostnader for å produsere varer og tjenester og er en medvirkende årsak til den høyeste inflasjonen i Europa på flere tiår. 

    For Europa og USA er den pågående konflikten mellom Russland og Ukraina spesielt vanskelig fordi Russland er verdens tredje største oljeprodusent med en produksjon på 10.5 millioner fat olje per dag. Det utgjør drøye 10 % av verdens oljeproduksjon. I tillegg er landet verdens nest største naturgassprodusent og verdens største eksportør naturgrass.

    Europa er den største importøren av Russisk gass og har basert nesten 40 % av sitt energiforbruk på gass fra Russland. Europas største økonomi, Tyskland, får hele 67 % av sin gassimport fra Russland. I tillegg importerer de også kull fra kjempen i øst. 

    I tillegg til den pågående energikrisen har Russland nå mobilisert store styrker på grensen til Ukraina og truer med å gå til krig. Etter oppløsningen av Sovjetunionen i 1991 var Ukraina en viktig støttespiller for Russland.

    Men etter Oransjerevolusjonen i 2004, der den sittende ukrainske prorussiske presidenten Janukovytsj ble beskylt for valgfusk, vant Justsjenko det nye valget og ble satt inn som president i 2005. Og siden har landet stadig orientert seg mer mot vesten.

    Dette liker ikke Russland som i 2014 annekterte Krim-halvøya der det bor et flertall etniske Russere. Dette medførte en rekke sanksjoner fra vesten. I ettertid har Ukraina indikert at de ønsker å bli en del av NATO.

    NATO på sin side har normalt ikke motsatt seg medlemmer som ønsker å bli en del av forsvarssamarbeidet. Russland fremsatt i fjor en rekke krav ovenfor NATO, det viktigste av dem var at Ukraina skulle være nøytralt og at NATO ikke skulle utplassere styrker og våpen i landet.

    Sett fra et russisk perspektiv kan man forstå at Russland føler at NATO vil komme veldig nære dersom NATO skulle få anledning til å utstasjonere styrker og våpen i Ukraina. På grunn av den eksisterende energikrisen i Europa og ferdigstillelsen av den nye gassledningen Nord Stream 2, har nå Russland bedre forhandlingskort enn ellers for å fremforhandle at Ukraina ikke får bli en del av NATO.

    Denne gassledningen har vært svært upopulær i USA og Ukraina blant annet fordi det øker Russlands gassdominans i Europa. Samtidig har Europa et stort energiproblem som bare er blitt større etter nedleggelsen av atomkraft i Tyskland og en ønsket utfasing av kull på grunn av det grønne skiftet. Dette krever både kortsiktige løsninger, men også at Europa løser dette på lang sikt.
  • Det har vært mange geopolitiske konflikter i verden de siste 70 årene. Selv om alle konflikter er unike både når det gjelder den makroøkonomiske sammenhengen og konsekvenser for verdensøkonomien, er konklusjonen fra 22 tidligere geopolitiske hendelser at det amerikanske markedet har falt snaue 5 % i snitt og at det tar rundt 20 dager fra hendelsen inntreffer, til bunnen er nådd.

    Det har tatt 43 dager til markedet er tilbake på samme nivå som før krisen. Det er selvfølgelig en rekke forskjellige hendelser som vanskelig kan sammenlignes med dagens situasjon. Samtidig omhandler oversikten også angrepet på Pearl Harbor 7. desember 1941 og Iraks invasjon av Kuwait 2. august 1990 som i tillegg var under en resesjon i USA. Børsen i USA falt da hhv 20 og 17 % over 143 og 71 dager. 

    Denne gangen er omstendighetene at verdensøkonomien er i god vekst etter gjenåpning fra korona. Samtidig opplever Europa en energikrise med sterkt stigende energipriser som bygger opp under den stigende og stadig bredere inflasjon i store deler av verden. Russland er i konfliktens kjerne og er en av verdens største og viktigste energiprodusenter. Landet produserer omtrent 2.5 gang så mye olje som Irak og Kuwait til sammen i 1990. Riktignok var forbruket da rundt 65 millioner fat om dagen i motsetning til nesten 100 i dag. 

    Oljeprisen steg kraftig da Irak invaderte Kuwait i august 1990, men det tok bare noen måneder før prisen var tilbake til samme nivå som før konflikten. Derfor er det liten tvil om at en krig vil medføre en stigning i oljeprisen, selv om den allerede har steget en del på grunn av den usikkerheten.

    En væpnet konflikt vil være en utfordring for verdensøkonomien på kort sikt på grunn av en høyere oljepris. Potensielt lavere eksportvolumer vil påvirke Europa spesielt, men også Russland vil påvirkes sterkt. Russland får nemlig hele 50 % av sine statsinntekter fra eksport av olje og gass og en konflikt vil helt sikkert innføre sanksjoner og en reduksjon i inntektene.

    Derfor er denne gjensidige avhengigheten den beste forsikringen mot at konflikten skal eskalere videre.
    Kort oppsummert er situasjonen alvorlig og en krig vil få konsekvenser for olje- og gasspriser. For aksjemarkedet er det likevel ting som tyder på at effektene vil være kortsiktige og at et eventuelt fall på grunn av krig vil være forbigående. Samtidig vil en langvarig konflikt medføre lavere vekst i Europa de neste årene på grunn av mindre tilgang på energi og høyere inflasjon.

Hva betyr høy inflasjon for markedene?

Som illustrert i bildet under har den forventede 3 måneders rente i USA ved utgangen av 2022 steget fra 0.35 % i juni 2021 til nesten 2 % i dag. Det er en uvanlig stor endring på snaue 9 måneder. Bakgrunnen for denne endringen er den inflasjonen de har opplevd i USA siden høsten i fjor. Gradvis har sentralbanken, FED, gått fra å mene at inflasjonen er forbigående til å være bekymret for at inflasjonen nå er for høy og at de er nødt til å stramme til betydelig de neste månedene.  Danske Bank forventer nå at FED setter opp renten med 0.5 % på det førstkommende rentemøtet i mars og deretter med 0.25 % i hvert av de 6 gjenstående møtene i 2022. I så fall vil USA ende året med en styringsrente på 2 %. Dette er i og for seg ikke så høyt i et historisk perspektiv, men det er en veldig stor endring på kort tid.

Som sagt er usikkerhet noe markedene ikke liker. Høy og uforutsigbar inflasjon er som en sykdom i økonomien som reduserer investeringene, øker bufferne som selskapene, investorene og forbrukerne bygger inn i sine beslutninger, og det blir økt fokus på det man har fysisk i hånden i dag fremfor det som kan skje flere år frem i tid. Dette er også grunnen til at de fleste vestlige sentralbanker har et inflasjonsmål med en ambisjon om å holde inflasjonen rundt 2 %. Valget av 2 % kan virke litt tilfeldig, men det er avveining mellom det å ha en buffer dersom inflasjonen i en periode skulle bli lavere enn målet, men samtidig ikke så høyt at det bør være et problem for planleggingen til de nevnte aktørene. Negativ inflasjon som også kalles deflasjon, er noe sentralbankene vil unngå nesten for enhver pris.

Men det er ikke bare i USA de har et inflasjonsproblem. Siden mai 2021 har inflasjonen i Europa vært over målet på 2 %. Som det fremgår av figuren under så er det betydelig inflasjon i både tjenester og varer, men det er spesielt mat og energi som bidrar til det høye tallet på 5.1 % i januar i år. Normalt ser sentralbanken forbi inflasjon fra mat og energi. Derfor var det en stor overraskelse for markedet da leder i den Europeiske sentralbanken, Christine Lagarde, for to uker siden ikke ville utelukke at også ECB kan komme til å sette opp renten i 2022. Dette vil være første gang de setter opp renten siden 2011. 

Styringsrentene i USA og Europa har vært unormalt lave i en lang tid. Derfor er det isolert sett positivt at både FED og ECB nå er i ferd med å normalisere rentene. Markedet skulle på sin side ønske det utelukkende ble gjort på grunn av god og robust vekst i økonomiene, og ikke fordi de ble tvunget på grunn av høy inflasjon. Fremover blir det viktig at sentralbankene får kontroll på inflasjonen. Vi forventer at inflasjonen når sin topp i slutten av første kvartal og deretter vil skli i retning av 2 % målet over en lengre periode. 

Hva bør investorene gjøre?

Siden slutten av november i 2021 har vi ment at perioden vi står foran vil være preget av større svingninger enn de første 8 månedene i 2021. Det tror vi fortsatt. Samtidig er det viktig å huske at det å investere er en langsiktig øvelse der man stort sett ikke gjør noen endringer i strategien med mindre det er noe fundamentalt som endrer seg i ens private situasjon eller i verdensøkonomien. Som leder for forvaltning av norske aksjer i Danske Bank meddelte på et av våre webinarer tidligere i år, er det denne typen svingninger man får betalt for når det forventes høyere avkastninger i aksjer enn i obligasjoner. Tenk langsiktig og hold deg til strategien er derfor min klare anbefaling. 


God helg!

Anders Johansen, sjefstrateg Danske Bank Norge


Innholdet er utarbeidet av Danske Bank. Det er Finanstilsynet som fører tilsyn med våre markedsaktiviteter i Norge. Informasjonen regnes som markedsføring og er ikke utarbeidet i samsvar med regelverket for investeringsanalyser. Historisk avkastning er ingen pålitelig indikator for fremtidig avkastning. Informasjonen er ikke ment som en personlig anbefaling til mottageren. Ønsker du personlige investeringsråd anbefaler vi å ta kontakt med banken. For en fullverdig beskrivelse av de ulike produktene og tjenestene, henvises det til prisliste, produktark, prospekt og nøkkelinformasjon til de aktuelle verdipapirfondene. Investor anbefales å sette seg grundig inn i disse dokumentene før en investering foretas.