Negative renter - farlig medisin i store doser

Når et land kan låne penger med negativ rente, er sannsynligheten for mislighold av gjelden tilnærmet null. Den negative renten oppstår derfor ikke som følge av en vurdering rundt sannsynlighet for tap (kredittrisiko), men heller forventninger til styringsrenten som settes av sentralbankene, samt den såkalte terminpremien, som er forventningen om hvordan styringsrenten vil utvikles gjennom obligasjonens løpetid.

Negative renter kan dermed forklares ved at sentralbanker som ECB, Bank of Japan, den sveitsiske og svenske sentralbanken ikke bare har negativ styringsrente, men signaliserer at den vil holdes ekstremt lav lenge. En viktig årsak til at de langsiktige forventningene har falt er også at markedet har mistet tillit til at sentralbankene vil klare å løfte inflasjonen opp mot sin målsetning, noe de ikke har klart på over ti år i USA, EMU og Japan.

I tillegg til lave styringsrenter, reflekterer dagens negative markedsrenter også en forventning om flere runder med «pengetrykking» (kvantitative lettelser) fra sentralbankene. I Japan pågår disse fortsatt, ECB ventes å gjenoppta programmet de var i ferd med å avslutte og selv i USA maser Trump om at FED også må få i gang seddelpressen igjen.

Kjøp av obligasjoner med negativ løpende rente er ikke ensbetydende med negativ avkastning. Verdiutviklingen i en obligasjon består av to ting; den faste eller flytende kupongrenten, samt kursendringen underveis i løpetiden. Mange statsobligasjoner har i dag kupongrenter som er nær null prosent per år. Siden etterspørselen har vært høy og kursene presses oppover, blir den løpende renten negativ for de som kjøper obligasjonen til høyere priser.

Når investorer selger obligasjoner som tidligere bare hadde «litt» negativ rente, til en kjøper som betaler en høyere kurs, vil avkastningen for selger kunne bli positiv. En forutsetning for å tjene på en slik obligasjon er å selge den før den forfaller, da kursen på obligasjoner går tilbake til opprinnelig nivå når løpetiden er slutt.

Et annet argument for å kjøpe obligasjoner med negativ rente er at det har blitt nesten gratis å låne penger for å finansiere kjøpet av dem. Kan en investor låne til negativ rente for å kjøpe en obligasjon med negativ rente, vil investeringen kunne bli litt mindre dårlig, eller til og med lønnsom. Et tredje er mangelen på gode alternativer, blant annet fordi innskuddsrentene i flere europeiske land nå er i ferd med å bli negative.

Penger i madrassen gir riktignok fine null prosent nominell rente, men er ikke aktuell for store investorer som forsikringsselskaper eller pensjonskasser. Et fjerde er at renteforskjellen mellom USA og Europa medfører at amerikanske investorer som kjøper tyske statsobligasjoner, sikret i dollar, får positiv avkastning som følge av inntekt fra valutasikringen. 

Med negative innskuddsrenter hos flere sentralbanker må bankene betale for å plassere overskudd og reserver. Med mindre bankene viderefører kostnadene til kundene, noe som i liten grad har skjedd så langt, vil dette tynge lønnsomheten. I Europa prises banksektoren til 0,7 ganger bokførte verdier – langt lavere enn gjennomsnittet siste 20 år på 1,4 og kursene har falt 19 prosent det siste året. Vedvarende svekket lønnsomhet i banksektoren kan gradvis dempe kapasiteten til å gi lån til næringsliv og husholdninger - som vi vet er oljen som får det økonomiske maskineriet til å fungere.

Forsikringsselskaper og pensjonskasser som er avhengig av å nå et avkastningsmål for å oppfylle sine fremtidige forpliktelser liker ikke utviklingen. Dersom det lave rentenivået vedvarer eller forsterkes må slike investorer enten forberede kundene på lavere utbetalinger, eller øke sine investeringer i mer risikable investeringer som aksjer, eiendom eller mer komplekse investeringer.

Skulle bankene videreføre disse kostnadene til kundene for heve egen lønnsomhet, vil dette gi husholdningene et insentiv til å bruke mer penger, og spare mindre. Men, i realiteten vil nok mange oppleve negative renter som en trussel mot egen formue-utvikling og dempe forbruk på bakgrunn av redusert økonomisk trygghet. Derfor vil stadig mer negative renter kunne få økende negative konsekvenser for den økonomiske utviklingen over tid.

På den positive siden bidrar negative renter til innmari lave lånekostnader for myndigheter, bedrifter og husholdninger, noe som normalt er bra for økonomien dersom villigheten er til stede for å øke investeringer og forbruk. Skulle vi få en alvorlig nedtur i verdensøkonomien gir negative renter politikere mulighet til tilnærmet kostnadsfritt å finansiere nye finanspolitiske stimulanser, som eksempelvis infrastrukturinvesteringer, for å få økonomien på bena igjen.

I prinsippet er det ingenting som hindrer amerikanske renter fra å falle under null-streken, men vi ser dette som lite sannsynlig. Ikke bare har FED uttrykt opposisjon mot tanken på negative renter, men de har fortsatt kapasitet til å senke styringsrenten et par prosent. Fordi den amerikanske rentekurven er invertert eller nær invertering, kan det likevel ikke utelukkes at lengre markedsrenter i et alvorlig resesjonsscenario kan bli negative.

Danske Bank tror FED vil kutte styringsrenten til sammen fem ganger à 25 basispunkter innen april. Da vil styringsrenten være i båndet mellom 0,75-1 prosent – samme nivå som i desember 2016, men tror ikke FED starter seddelpressen igjen med mindre styringsrenten nærmer seg null prosent. Vi tror den amerikanske tiårige statsrente vil nå en prosent innen seks måneder.

Negative renter kan påvirke økonomien negativt via banksektorens lønnsomhet og eventuelle fall i stemningen blant husholdninger. Men, det sentralbankene håper på er at dette vil motvirkes av lavere lånekostnader. Bevisbyrden er derimot blandet, da negative renter ikke har lyktes med å skape langvarig økonomisk oppblomstring verken i Eurosonen eller Japan.

Verdensøkonomiens svakhetstegn siden den gang har blitt forsterket av handelskrigen, men siden veksten i privat forbruk stort sett har holdt seg sterk, kan vi håpe at lave renter har bidratt til å unngå en økonomisk krise. Dessuten, det virker tvilsomt om det er for høye renter som har utløst svekkelsen i verdensøkonomien, og mange stiller spørsmål om flere rentekutt vil hjelpe.

Faren fremover er at økonomisk og politisk usikkerhet, samt uro i finansmarkedene presser allerede negative renter enda lenger i minus, som igjen kan blåse opp en stor boble i obligasjonsmarkedet – som i neste omgang kan sprekke ved tegn til lysere økonomiske tider og renteoppgang. 

Som en kuriositet kan nevnes at investorer som kjøper en amerikansk statsobligasjon med 30-års løpetid vil oppleve et kursfall på hele 21 prosent dersom tilsvarende markedsrente stiger med kun ett prosentpoeng. Ha en helg i pluss!

Dette dokumentet er utarbeidet av Wealth Management i Danske Bank. Det er Finanstilsynet som fører tilsyn med våre markedsaktiviteter i Norge. Dokumentet er et markedsførings-dokument. Det betyr at det ikke er utarbeidet i samsvar med regelverket for investeringsanalyser. Historisk avkastning er ingen pålitelig indikator for fremtidig avkastning. Produktinformasjonen i dokumentet er ikke ment som en personlig anbefaling til mottageren. Det foreligger ingen restriksjoner mot handel i forkant av utsendelse av markedsførings-materiale. Forfatteren av dette dokumentet kan motta bonus eller annen provisjonsbasert godtgjørelse knyttet til tilretteleggingen av-, utviklingen av- eller tegning/salg av finansielle produkter generelt eller til finansielle produkter omtalt i dette dokumentet. Dette dokumentet må ikke betraktes som et tilbud om kjøp eller salg av det finansielle produktet. For en fullverdig beskrivelse av produktet, henvises det til prospekt på de underliggende verdipapirfondene. Investor anbefales å sette seg grundig inn i disse dokumentene før en investering foretas.