Siden den muntlige enigheten i oktober har forsoningstegnene bidratt både til dempet resesjonsfrykt og elleve prosent avkastning i amerikanske aksjer. En eskalering av konflikten var i vår optikk den største risikoen for at en økonomisk krise ville utløses.
Basert på tegn til fremgang i økonomien og en reduksjon i politisk risiko ser vi nå 25 prosent sannsynlighet for resesjon i løpet av de neste tolv til atten månedene, ned fra tretti prosent i fjor høst.
Det store spørsmålet er selvsagt i hvilken grad fase 1-avtalen vil gi verdensøkonomien en etterlengtet positiv impuls, om den vil holde vann og ikke minst hvilke konsekvenser det vil få dersom den brytes eller etterleves.
Hva avtalen koker ned til
Dokumentet på 94 sider inneholder en lang rekke temaer som beskyttelse av immaterielle eiendeler, overføring av teknologisk informasjon, forhold knyttet til finansiell tjenesteyting og håndtering av valutakurser. Alle områder hvor USA har beskyldt Kina for å drive til fordel for seg selv på bekostning av amerikanske virksomheter og amerikansk økonomi.
Det er også beskrivelser av hvordan avtalen skal etterleves, men i motsetning til å bruke en nøytral tredjepart som Verdens Handelsorganisasjon, vil det overlates til partene selv å vurdere hvorvidt den andre parten etterlever forpliktelsene eller ikke.
Det som er avtalens viktigste konkrete forpliktelse fra kinesisk side, er en dramatisk økning i importen av amerikanske produkter og tjenester de neste to årene, tilsvarende 200 milliarder dollar utover nivået fra 2017. Disse kjøpene vil bestå av blant annet jordbruksvarer, energiråvarer, industriprodukter og tjenester. Anslag viser at forpliktelsene i avtalen medfører en firedobling av energiimporten, en dobling av industri- og jordbrukskjøp og om lag 45 prosent importøkning av tjenester.
Urealistiske lovnader?
Å øke importen fra USA med 200 milliarder dollar over to år er en betydelig endring i handelen mellom USA og Kina. I tillegg defineres det i avtaleteksten at disse kjøpene skal gjøres til markedspriser basert på kommersielle forhold, samt at sesongmessige variasjoner kan påvirke importen av jordbruksråvarer.
For det første virker det lite sannsynlig at Kina kan øke importnivåene så drastisk dersom de skal handle til regulære markedspriser, og fordi eksporten av jordbruksråvarer fra USA normalt er dempet i første halvår, risikerer kineserne å måtte kjøpe mesteparten i andre halvår.
Men hva skjer dersom Kina ikke når de avtalte kjøpsvolumene? Igjen tilsier avtalen at de to respektive partene selv står fritt til å vurdere hvorvidt motparten etterlever avtalen, og dersom konflikter ikke er løst innen 90 dager står begge fritt til å innføre tiltak, inkludert å eventuelt bryte avtalen.
Hvordan vil Trump reagere ved avtalebrudd?
Det er to grunner til at Trump mest sannsynlig vil være relativt fleksibel før presidentvalget i november. For det første er det tilnærmet fysisk umulig for Kina å øke kjøpene med 100 milliarder dollar i løpet av 2020, og Trump vil derfor kunne gi kineserne noe tid til å komme i gang.
For det andre er det ingen tilfeldighet at denne avtalen kommer i et valgår, der Trump ønsker å løfte stemningen både i finansmarkedene og i det amerikanske næringslivet. Skulle Trump selv bryte avtalen vil det reversere en god porsjon av kursoppgangen i det amerikanske aksjemarkedet og vil dessuten undergrave hans ønske om å fremstå som en dyktig forhandler og «dealmaker».
Forverring av samlet handelsunderskudd
Det er realistisk at Kina øker importen fra USA, men ikke i nærheten av de avtalte 100 milliarder dollar som er skissert i avtalen. Fordi den amerikanske økonomien opererer på såkalt full sysselsetting (ledighetsraten er den laveste siden 1969) og det er begrenset kapasitet for økt produksjon, vil økt eksport til Kina i stor grad skje på bekostning av eksporten til andre land. Selv om avtalen isolert sett vil bidra til å dempe det amerikanske handelsunderskuddet mot Kina, vil det samlede handelsunderskuddet kunne stige i 2020.
5 potensielt uønskede konsekvenser av full etterlevelse
Skulle Kina mot formodning lykkes med å øke sine kjøp fra USA med 200 milliarder dollar gjennom 2020 og 2021, vil dette kunne gi flere globale ringvirkninger:
1) Sterkere dollar og større handelsunderskudd mot resten av verden
Økt eksport fra USA til Kina vil i utgangspunktet bety at Kina må veksle om flere yuan til dollar for å kjøpe disse varene og tjenestene. Dette vil isolert sett bidra til en sterkere amerikansk dollar.
Dette i motsetning til den dollarsvekkelsen mange forventer vil bli en konsekvens av nedtrappingen av handelskrigen, i hovedsak som følge av økt risikovilje og dempet etterspørsel etter den relativt sett trygge amerikanske valutaen. En sterk dollar kombinert med begrenset kapasitet for økt amerikansk produksjon (først og fremst mangel på arbeidskraft) betyr som nevnt at økt eksport til Kina vil måtte gå på bekostning av eksporten til andre land.
2) Dempet konflikt USA vs. Kina, men økt spenning mot resten av verden
Det er en kjensgjerning at selv om konfliktnivået mellom USA og Kina har blitt lavere de siste månedene, har Trump-administrasjonen økt den proteksjonistiske offensiven mot andre land som Argentina, Brasil og EU.
Dette kan skyldes at konflikten med Kina har hatt stor påvirkning på stemningen i amerikansk næringsliv og finansmarkeder, mens uttalelser og tiltak mot andre land har hatt mindre betydning. Så fremt Trump-administrasjonen beholder denne oppfatningen vil insentivet til å holde en god tone med Kina være langt større enn overfor andre land. Fase 1-avtalen bidrar i seg selv til å heve spenningsnivået mot andre land.
Årsaken er at det er en etablert oppfatning og forventning i det internasjonale handelssystemet om at ingen land skal gi enkelte handelspartnere bedre vilkår eller rammebetingelser enn de gir til andre. Eksempelvis vil trolig EU oppleve avtalen som urettferdig da den vil føre til at økt kinesisk import fra USA vil måtte skje på bekostning av import fra EU, eksempelvis med hensyn til teknologikomponenter og fly, hvor både USA og Europa er viktige eksportører til Kina.
3) Kinesisk dreining bort fra markedsstyrt økonomi
Da Kina ble en del av Verdens Handelsorganisasjon i 2001 var det gjengs oppfatning blant vestlige politikere at Kina gradvis ville bli mer demokratisk med en mer åpen og markedsstyrt økonomi. President Xi Jinping har på flere områder bidratt til en utvikling i motsatt retning, og den økonomiske politikken preges av at det er staten som skal være premissgiver og viktigste drivkraft i utviklingen. Fase 1-avtalen forsterker denne tendensen ettersom myndighetene overstyrer markedskreftene med hensyn til å påtvinge økt import fra USA.
4) Trump skaper vinnere og tapere i amerikansk næringsliv
En konsekvens av handelskrigen er at den amerikanske regjeringen i stor grad bestemmer hvilke bransjer som får bedret og forverret sine rammebetingelser. Eksempelvis har tariffer på import av stål og aluminium beskyttet amerikanske produsenter av disse metallene fra utenlandsk konkurranse, men har samtidig bidratt til at amerikanske virksomheter som bruker stål og aluminium som innsatsfaktorer har fått kostnadsøkninger.
Flere studier indikerer at den økonomiske fordelen for førstnevnte oppveies med god margin av ulempene for sistnevnte. Det amerikanske handelsdepartementet undersøker nå mer enn 180 tilfeller av påstått urettferdig handelspraksis hos utenlandske selskaper. Dersom konsekvensen blir at det innføres tariffer eller handelsrestriksjoner vil resultatet bli at amerikanske produsenter beskyttes på bekostning av sluttforbrukere, enten dette er virksomheter og privatpersoner.
Avtalen mellom Kina og USA, som i stor grad spesifiserer hvilke deler av amerikansk næringsliv som skal dra nytte av økt eksport til Kina, forsterker tendensen mot politisk styrte endringer i rammevilkår og lønnsomhetsutvikling også i USA.
5) Gjør Trump sin ambisjon om å bli mer uavhengig av Kina vanskeligere
Full etterlevelse av avtalen vil bety kraftig økning i eksporten fra USA til Kina på bekostning av eksport til andre land. For de delene av amerikansk næringsliv som påvirkes er konsekvensen langt større avhengighet av kinesiske markeder og kinesisk økonomi.
Særlig gjelder dette landbrukssektoren i USA, hvor en slik avhengighet gir kineserne en betydelig kapasitet til å skade amerikanske interesser dersom konflikten blusser opp igjen. Avtalens beskrivelse av økt eksport av amerikansk teknologi til Kina fremstår også som lite forenlig med tiltak fra Trump-administrasjonen om å begrense kinesisk tilgang til amerikanske teknologikomponenter.
Siste ord ikke sagt
Om amerikanerne ikke blir fornøyd med hvordan Kina etterlever sine forpliktelser, er det grunn til å forvente fleksibilitet i forkant av valget i november. Gjenvelges Trump vil han ha mindre grunn til å dempe sine utenrikspolitiske ambisjoner i frykt for å tape det neste valget, og eventuell misnøye med Kina vil kunne lede til en oppblussing av handelskrigen. Vi vet også at signalet fra Trump er at ytterligere reduksjon av importtariffer vil skje først etter presidentvalget, noe som motstrider det kinesiske kravet om gradvis tariff-fjerning.
Full etterlevelse av fase 1 vil som nevnt kunne bidra til en fortsatt sterk dollar, som ikke er gunstig for verdensøkonomien, samt redusert handel og økte spenninger mot resten av verden. En avtale som bryter sammen vil på den annen side skape fornyet bekymring ikke bare i verdensøkonomien, men også i finansmarkedene.
Vi mener avtalen likevel er et steg i riktig retning, ikke fordi den nødvendigvis legger grunnlag for et mindre konfliktfylt forhold mellom USA og Kina i fremtiden, men fordi det reduserer sannsynligheten for en resesjonsutløsende eskalering. Så lenge tariffnivået opprettholdes og det er vanskelig for næringslivet å vite hvordan situasjonen vil utvikles, venter vi kun en forsiktig positiv impuls til kapitalinvesteringer, industriaktivitet og global økonomi.
Finansmarkedene hadde priset inn avtalen på forhånd, og trenger positiv fremdrift i fase 2-forhandlingene for å få mer drahjelp fra handelskonflikten.
Basert på tegn til fremgang i økonomien og en reduksjon i politisk risiko ser vi nå 25 prosent sannsynlighet for resesjon i løpet av de neste tolv til atten månedene, ned fra tretti prosent i fjor høst.
Det store spørsmålet er selvsagt i hvilken grad fase 1-avtalen vil gi verdensøkonomien en etterlengtet positiv impuls, om den vil holde vann og ikke minst hvilke konsekvenser det vil få dersom den brytes eller etterleves.
Hva avtalen koker ned til
Dokumentet på 94 sider inneholder en lang rekke temaer som beskyttelse av immaterielle eiendeler, overføring av teknologisk informasjon, forhold knyttet til finansiell tjenesteyting og håndtering av valutakurser. Alle områder hvor USA har beskyldt Kina for å drive til fordel for seg selv på bekostning av amerikanske virksomheter og amerikansk økonomi.Det er også beskrivelser av hvordan avtalen skal etterleves, men i motsetning til å bruke en nøytral tredjepart som Verdens Handelsorganisasjon, vil det overlates til partene selv å vurdere hvorvidt den andre parten etterlever forpliktelsene eller ikke.
Det som er avtalens viktigste konkrete forpliktelse fra kinesisk side, er en dramatisk økning i importen av amerikanske produkter og tjenester de neste to årene, tilsvarende 200 milliarder dollar utover nivået fra 2017. Disse kjøpene vil bestå av blant annet jordbruksvarer, energiråvarer, industriprodukter og tjenester. Anslag viser at forpliktelsene i avtalen medfører en firedobling av energiimporten, en dobling av industri- og jordbrukskjøp og om lag 45 prosent importøkning av tjenester.
Urealistiske lovnader?
Å øke importen fra USA med 200 milliarder dollar over to år er en betydelig endring i handelen mellom USA og Kina. I tillegg defineres det i avtaleteksten at disse kjøpene skal gjøres til markedspriser basert på kommersielle forhold, samt at sesongmessige variasjoner kan påvirke importen av jordbruksråvarer.For det første virker det lite sannsynlig at Kina kan øke importnivåene så drastisk dersom de skal handle til regulære markedspriser, og fordi eksporten av jordbruksråvarer fra USA normalt er dempet i første halvår, risikerer kineserne å måtte kjøpe mesteparten i andre halvår.
Men hva skjer dersom Kina ikke når de avtalte kjøpsvolumene? Igjen tilsier avtalen at de to respektive partene selv står fritt til å vurdere hvorvidt motparten etterlever avtalen, og dersom konflikter ikke er løst innen 90 dager står begge fritt til å innføre tiltak, inkludert å eventuelt bryte avtalen.
Hvordan vil Trump reagere ved avtalebrudd?
Det er to grunner til at Trump mest sannsynlig vil være relativt fleksibel før presidentvalget i november. For det første er det tilnærmet fysisk umulig for Kina å øke kjøpene med 100 milliarder dollar i løpet av 2020, og Trump vil derfor kunne gi kineserne noe tid til å komme i gang.For det andre er det ingen tilfeldighet at denne avtalen kommer i et valgår, der Trump ønsker å løfte stemningen både i finansmarkedene og i det amerikanske næringslivet. Skulle Trump selv bryte avtalen vil det reversere en god porsjon av kursoppgangen i det amerikanske aksjemarkedet og vil dessuten undergrave hans ønske om å fremstå som en dyktig forhandler og «dealmaker».
Forverring av samlet handelsunderskudd
Det er realistisk at Kina øker importen fra USA, men ikke i nærheten av de avtalte 100 milliarder dollar som er skissert i avtalen. Fordi den amerikanske økonomien opererer på såkalt full sysselsetting (ledighetsraten er den laveste siden 1969) og det er begrenset kapasitet for økt produksjon, vil økt eksport til Kina i stor grad skje på bekostning av eksporten til andre land. Selv om avtalen isolert sett vil bidra til å dempe det amerikanske handelsunderskuddet mot Kina, vil det samlede handelsunderskuddet kunne stige i 2020.
5 potensielt uønskede konsekvenser av full etterlevelse
Skulle Kina mot formodning lykkes med å øke sine kjøp fra USA med 200 milliarder dollar gjennom 2020 og 2021, vil dette kunne gi flere globale ringvirkninger: 1) Sterkere dollar og større handelsunderskudd mot resten av verden
Økt eksport fra USA til Kina vil i utgangspunktet bety at Kina må veksle om flere yuan til dollar for å kjøpe disse varene og tjenestene. Dette vil isolert sett bidra til en sterkere amerikansk dollar.
Dette i motsetning til den dollarsvekkelsen mange forventer vil bli en konsekvens av nedtrappingen av handelskrigen, i hovedsak som følge av økt risikovilje og dempet etterspørsel etter den relativt sett trygge amerikanske valutaen. En sterk dollar kombinert med begrenset kapasitet for økt amerikansk produksjon (først og fremst mangel på arbeidskraft) betyr som nevnt at økt eksport til Kina vil måtte gå på bekostning av eksporten til andre land.
2) Dempet konflikt USA vs. Kina, men økt spenning mot resten av verden
Det er en kjensgjerning at selv om konfliktnivået mellom USA og Kina har blitt lavere de siste månedene, har Trump-administrasjonen økt den proteksjonistiske offensiven mot andre land som Argentina, Brasil og EU.
Dette kan skyldes at konflikten med Kina har hatt stor påvirkning på stemningen i amerikansk næringsliv og finansmarkeder, mens uttalelser og tiltak mot andre land har hatt mindre betydning. Så fremt Trump-administrasjonen beholder denne oppfatningen vil insentivet til å holde en god tone med Kina være langt større enn overfor andre land. Fase 1-avtalen bidrar i seg selv til å heve spenningsnivået mot andre land.
Årsaken er at det er en etablert oppfatning og forventning i det internasjonale handelssystemet om at ingen land skal gi enkelte handelspartnere bedre vilkår eller rammebetingelser enn de gir til andre. Eksempelvis vil trolig EU oppleve avtalen som urettferdig da den vil føre til at økt kinesisk import fra USA vil måtte skje på bekostning av import fra EU, eksempelvis med hensyn til teknologikomponenter og fly, hvor både USA og Europa er viktige eksportører til Kina.
3) Kinesisk dreining bort fra markedsstyrt økonomi
Da Kina ble en del av Verdens Handelsorganisasjon i 2001 var det gjengs oppfatning blant vestlige politikere at Kina gradvis ville bli mer demokratisk med en mer åpen og markedsstyrt økonomi. President Xi Jinping har på flere områder bidratt til en utvikling i motsatt retning, og den økonomiske politikken preges av at det er staten som skal være premissgiver og viktigste drivkraft i utviklingen. Fase 1-avtalen forsterker denne tendensen ettersom myndighetene overstyrer markedskreftene med hensyn til å påtvinge økt import fra USA.
4) Trump skaper vinnere og tapere i amerikansk næringsliv
En konsekvens av handelskrigen er at den amerikanske regjeringen i stor grad bestemmer hvilke bransjer som får bedret og forverret sine rammebetingelser. Eksempelvis har tariffer på import av stål og aluminium beskyttet amerikanske produsenter av disse metallene fra utenlandsk konkurranse, men har samtidig bidratt til at amerikanske virksomheter som bruker stål og aluminium som innsatsfaktorer har fått kostnadsøkninger.
Flere studier indikerer at den økonomiske fordelen for førstnevnte oppveies med god margin av ulempene for sistnevnte. Det amerikanske handelsdepartementet undersøker nå mer enn 180 tilfeller av påstått urettferdig handelspraksis hos utenlandske selskaper. Dersom konsekvensen blir at det innføres tariffer eller handelsrestriksjoner vil resultatet bli at amerikanske produsenter beskyttes på bekostning av sluttforbrukere, enten dette er virksomheter og privatpersoner.
Avtalen mellom Kina og USA, som i stor grad spesifiserer hvilke deler av amerikansk næringsliv som skal dra nytte av økt eksport til Kina, forsterker tendensen mot politisk styrte endringer i rammevilkår og lønnsomhetsutvikling også i USA.
5) Gjør Trump sin ambisjon om å bli mer uavhengig av Kina vanskeligere
Full etterlevelse av avtalen vil bety kraftig økning i eksporten fra USA til Kina på bekostning av eksport til andre land. For de delene av amerikansk næringsliv som påvirkes er konsekvensen langt større avhengighet av kinesiske markeder og kinesisk økonomi.
Særlig gjelder dette landbrukssektoren i USA, hvor en slik avhengighet gir kineserne en betydelig kapasitet til å skade amerikanske interesser dersom konflikten blusser opp igjen. Avtalens beskrivelse av økt eksport av amerikansk teknologi til Kina fremstår også som lite forenlig med tiltak fra Trump-administrasjonen om å begrense kinesisk tilgang til amerikanske teknologikomponenter.
Siste ord ikke sagt
Om amerikanerne ikke blir fornøyd med hvordan Kina etterlever sine forpliktelser, er det grunn til å forvente fleksibilitet i forkant av valget i november. Gjenvelges Trump vil han ha mindre grunn til å dempe sine utenrikspolitiske ambisjoner i frykt for å tape det neste valget, og eventuell misnøye med Kina vil kunne lede til en oppblussing av handelskrigen. Vi vet også at signalet fra Trump er at ytterligere reduksjon av importtariffer vil skje først etter presidentvalget, noe som motstrider det kinesiske kravet om gradvis tariff-fjerning.Full etterlevelse av fase 1 vil som nevnt kunne bidra til en fortsatt sterk dollar, som ikke er gunstig for verdensøkonomien, samt redusert handel og økte spenninger mot resten av verden. En avtale som bryter sammen vil på den annen side skape fornyet bekymring ikke bare i verdensøkonomien, men også i finansmarkedene.
Vi mener avtalen likevel er et steg i riktig retning, ikke fordi den nødvendigvis legger grunnlag for et mindre konfliktfylt forhold mellom USA og Kina i fremtiden, men fordi det reduserer sannsynligheten for en resesjonsutløsende eskalering. Så lenge tariffnivået opprettholdes og det er vanskelig for næringslivet å vite hvordan situasjonen vil utvikles, venter vi kun en forsiktig positiv impuls til kapitalinvesteringer, industriaktivitet og global økonomi.
Finansmarkedene hadde priset inn avtalen på forhånd, og trenger positiv fremdrift i fase 2-forhandlingene for å få mer drahjelp fra handelskonflikten.
Dette dokumentet er utarbeidet av Wealth Management i Danske Bank. Det er Finanstilsynet som fører tilsyn med våre markedsaktiviteter i Norge. Dokumentet er et markedsførings-dokument. Det betyr at det ikke er utarbeidet i samsvar med regelverket for investeringsanalyser. Historisk avkastning er ingen pålitelig indikator for fremtidig avkastning. Produktinformasjonen i dokumentet er ikke ment som en personlig anbefaling til mottageren. Det foreligger ingen restriksjoner mot handel i forkant av utsendelse av markedsførings-materiale. Forfatteren av dette dokumentet kan motta bonus eller annen provisjonsbasert godtgjørelse knyttet til tilretteleggingen av-, utviklingen av- eller tegning/salg av finansielle produkter generelt eller til finansielle produkter omtalt i dette dokumentet. Dette dokumentet må ikke betraktes som et tilbud om kjøp eller salg av det finansielle produktet. For en fullverdig beskrivelse av produktet, henvises det til prospekt på de underliggende verdipapirfondene. Investor anbefales å sette seg grundig inn i disse dokumentene før en investering foretas.
