Det ble også rettet kritikk mot «sitt stille i båten-menigheten» som aldri anbefaler småsparere å selge seg ut. Om det var ordet «rimelig» eller «opplagt» som forfatteren vektla mest i sin analyse vites ikke, men sannheten er vel at dersom det hadde vært opplagt, så ville aksjekursene ha falt allerede.

Utviklingen i aksjemarkedet er tross alt summen av aggregerte oppfatninger - positive som negative - blant en stor gruppe antatt oppegående og velinformerte investorer, som kjenner til både Corona-virus og andre ting som kan påvirke utviklingen. Selvfølgelig kan forfatteren få rett i at aksjekursene vil falle fremover, men samtidig som jeg roper «Halleluja!» for å identifisere meg med menigheten, vil jeg også gjøre et ærlig forsøk på en nyansert vurdering av utsiktene.

I den forbindelse kan det være nyttig å minne om forskjellen på en korreksjon, som er kursfall på mellom 10 og 20 prosent, og et «bear-marked» som da er kursfall utover de 20. Korreksjoner har siden 1926 i gjennomsnitt dukket opp hvert 1,9 år for S&P 500 og de fleste har vart mindre enn fire måneder. Med andre ord rimelig normalt og noe alle med penger i aksjemarkedene i utgangspunktet burde være stålsatt for og forberedt på at kan komme.

Menighetens bud

Jeg tror det er to ting som kjennetegner de fleste små- eller store sparere i verdipapirfond. Det første er en rimelig lang tidshorisont fordi man er kjent med at finansmarkedene, og da særlig aksjemarkedene, kan svinge og at sannsynligheten for suksess øker proporsjonalt med tiden. Det andre er at svært mange har en portefølje bestående av rente- og aksjefond, enten som frittstående fond eller som en del av kombinasjonsfond eller porteføljeløsninger.

Med bakgrunn i at ingen kan vite med sikkerhet når børsfallene begynner og når de slutter, samt det faktum at noen av de beste børsdagene historisk har kommet i kjølvannet av de dårligste, viser flere studier at økt transaksjonshyppighet, gjerne utløst av frykt- og følelsesmessige reaksjoner, bidrar til å senke det langsiktige avkastningspotensialet. Det er også en kjensgjerning at for de som har fem, ti, femten eller enda flere års tidshorisont, så er det situasjonen i markedene når man nærmer seg slutten på investeringshorisonten som er avgjørende for sluttresultatet, ikke situasjonen i dag. Har man tro på at verden vil bestå og at aksjonærer vil bli belønnet med en risikopremie (meravkastning mot risikofri rente) også i fremtiden, blir dagens bekymringer rundt Corona-virus og Trump noe mindre relevant. Som jeg har skrevet om tidligere er det dog grunn til å vente lavere avkastning de neste 10 årene enn de foregående.

At mange har mer eller mindre balanserte porteføljer med både aksjer og renter, taler også for at verdisvingningene for de fleste vil bli noe mindre enn i aksjemarkedene alene. Enten fordi man har eksponering mot statsobligasjoner som stiger i verdi når usikkerheten øker, og/eller fordi porteføljen inneholder obligasjonskategorier som riktignok kan påvirkes negativt av markedsuro, men likevel i mindre grad enn aksjer. For mange kan dette bety at man er noe bedre rustet til å tåle aksjekorreksjoner - både verdi- og følelsesmessig - når de måtte komme.

Selv om de fleste er eller bør være langsiktige i aksjemarkedet og kortsiktige bekymringer i teorien burde være av mindre interesse, er jo vår/min jobb å mene noe om utviklingen på 3-12 måneders sikt. Vårt markedssyn er slik sett aldri en anbefaling om man skal være i aksjemarkedet eller ikke, men reflekterer de tilpasningene til aksjeandel og eksponering i regionale aksjemarkeder og obligasjonskategorier som er i våre porteføljeløsninger. Danske Bank har en moderat overvekt i aksjer vs. obligasjoner basert på denne «taktiske» tidshorisonten.


5- punkts sjekkliste for aksjemarkedene

  1. Økonomien - den desidert viktigste faktoren historisk. De siste tallene fra verdensøkonomien peker i retning av en moderat bedring i aktiviteten, både i den skadeskutte industrisektoren og i servicesektoren. Arbeidsmarkedene fremstår som sterke, noe som kombinert med dempet prisvekst styrker kjøpekraften for husholdninger. Spredningen av Corona-viruset vil eskalere en stund til og bremse aktiviteten, særlig i kinesisk økonomi. Tar det lang tid før myndighetene får kontroll og spredningen avtar, vil dette kunne bremse vekstraten også i global økonomi en periode. Men, historisk har slike epidemier og pandemier vært midlertidige, noe som betyr at den aktiviteten som ble forhindret av utbruddet, kommer raskt tilbake når frykten dempes – en konsekvens av såkalt oppdemmet etterspørsel fra husholdninger og bedrifter. Det er viktig å være ydmyk i forhold til at situasjonen kan bli mer alvorlig enn tidligere og at det kan skape større og mer langvarige problemer i økonomien. I så fall vil dette selvsagt merkes i stor grad også i finansmarkedene.

  2. Sentralbankene - kanskje den viktigste faktoren siste ti år. Det ble gjennomført over 80 rentekutt globalt i 2019, samtidig som både den europeiske og amerikanske sentralbanken satte i gang ekstraordinære tiltak. Selv om vi ikke får den samme medvinden i 2020, vil både styrings- og markedsrenter, samt likviditetstilførsel fra sentralbankene gi støtte til aksjemarkedene en god stund til. Vi må også huske at det lave rentenivået gjør det relativt sett mindre attraktivt å selge aksjer for å kjøpe obligasjoner i veldig mange land. En mer økonomisk truende utvikling av Corona-viruset vil utløse flere tiltak fra sentralbanker og myndigheter for å dempe de potensielle negative konsekvensene.

  3. Geopolitisk og politisk risiko. Vi tror Trump vil være mindre villig til å skape fornyet trøbbel i konflikten med Kina når valgkampen kommer i gang. Han trenger en sterk økonomi og solide aksjemarkeder for å øke sannsynligheten for gjenvalg. Skulle en av de venstreorienterte kandidatene vinne demokratenes valgkamp og/eller presidentvalget vil dette ryste markedene, men en delt Kongress vil begrense det politiske utfallsrommet. Vi ser 30-40 prosent sannsynlighet for at Trump innfører tolltariffer på bilimport fra EU, noe som ville vært et skudd i baugen for europeisk økonomi og stemningen i markedene. Det er sannsynlig med flere trefninger mellom USA og Iran, men ingen av partene ønsker krig og den største faren for markedene vil være et oljepris-sjokk, noe vi ser lav sannsynlighet for.

  4. Verdsettelse – av mindre betydning på kort sikt, men kan påvirke langsiktig avkastning. Etter at aksjekursene steg mye parallelt med nullvekst i selskapsinntjeningen globalt i 2019, har aksjemarkedene – målt ved P/E-forholdet – blitt dyrere. Spesielt amerikanske aksjer, som utgjør om lag 55 prosent av det globale markedet, fremstår som høyt priset. P/E-nivåer har historisk hatt svært lav prediksjons-verdi for kortsiktig utvikling i aksjekursene, med mindre nivået har vært ekstremt høyt eller ekstremt lavt. Selv om vi tror det er mindre rom for at høyere P/E alene skal drive aksjekursene videre, er det likevel ikke utenkelig dersom Corona-viruset kommer under kontroll og økonomien henter seg gradvis inn igjen. Globale aksjer har i dag en P/E på 16,5 basert på forventet inntjening neste 12 måneder. Dette er høyere enn gjennomsnittlig nivå på 15,2 siste 20 år, men fortsatt vesentlig lavere enn de 25 vi så i januar 2000. Ergo litt høy prising, men ikke på ekstrem-nivå globalt. Det finnes andre måter å prise aksjemarkedene på, og særlig i USA er det flere av disse, som eksempelvis pris per aksje delt på omsetning per aksje, eller markedsverdi delt på BNP, som nå er på rekordnivå.

  5. Selskapsinntjening – fundamentet for stigende aksjekurser over tid. Som kjent er P/E-forholdet en funksjon av pris per aksje og forventet selskapsinntjening per aksje. I 2019 så vi den største økningen i P/E siden 2009 for globale aksjer, noe som reflekterte at investorene enten oppfattet den svake inntjeningsveksten som midlertidig, eller mer sannsynlig at fallende renter økte villigheten til å betale mer for forventet inntjening. 2020 blir etter vårt syn året der selskapsinntjeningen må levere, i hovedsak fordi vi ser mindre potensial for ytterligere økning i P/E-nivået, særlig i USA. Hvis selskapsinntjeningen derimot overrasker positivt og veksten i inntjening per aksje overstiger kursutviklingen, vil P/E-nivået kunne falle uten at det nødvendigvis sammenfaller med negativ aksjeavkastning. I øyeblikket forventes det nær 10 prosent vekst i inntjening per aksje for globale aksjer i 2020. Historisk har disse anslagene riktignok hatt større sannsynlighet for å bli nedjustert fremfor oppjustert utover i kalenderåret.

 

Konklusjon:

Aksjemarkedene har steget mye de siste månedene, prisingen er noe høyere og det er lenge siden forrige tilbakeslag. Corona-viruset er en trussel dersom situasjonen eskalerer og påvirker de økonomiske nøkkeltallene negativt. Økonomien er likevel noe sterkere enn i fjor sommer, pengepolitikken svært støttende og det er utsikter til noe høyere vekst i selskapsinntjeningen.

Dette betyr at et midlertidig tilbakeslag ikke kan utelukkes (noe det aldri kan), men gitt at virus-eskaleringen blir midlertidig og Trump ikke ønsker å forstyrre verken økonomien eller finansmarkedene med proteksjonistisk aggresjon, tror vi aksjekursene vil stå høyere om 12 måneder enn de gjør i dag. For den langsiktige investor viser historikken at å spekulere i når korreksjoner og bear-markeder kommer, i langt større grad har ført til verdi-ødeleggelse fremfor verdiskapning over tid.

 


Dette dokumentet er utarbeidet av Wealth Management i Danske Bank. Det er Finanstilsynet som fører tilsyn med våre markedsaktiviteter i Norge. Dokumentet er et markedsførings-dokument. Det betyr at det ikke er utarbeidet i samsvar med regelverket for investeringsanalyser. Historisk avkastning er ingen pålitelig indikator for fremtidig avkastning. Produktinformasjonen i dokumentet er ikke ment som en personlig anbefaling til mottageren. Det foreligger ingen restriksjoner mot handel i forkant av utsendelse av markedsførings-materiale. Forfatteren av dette dokumentet kan motta bonus eller annen provisjonsbasert godtgjørelse knyttet til tilretteleggingen av-, utviklingen av- eller tegning/salg av finansielle produkter generelt eller til finansielle produkter omtalt i dette dokumentet. Dette dokumentet må ikke betraktes som et tilbud om kjøp eller salg av det finansielle produktet. For en fullverdig beskrivelse av produktet, henvises det til prospekt på de underliggende verdipapirfondene. Investor anbefales å sette seg grundig inn i disse dokumentene før en investering foretas.