Del

Historien om en amerikansk elefant

God fredag folkens! Hadde aksjemarkedet vært en transatlantisk flyvning hadde vi for lengst fått beskjed om å feste setebeltet og rette opp stolryggen. November har så langt vært trøblete, og ikke minst for Oslo Børs som har blitt smittet av en halvsyk oljepris. 

Aksjeregionen som har vært fast inventar på avkastnings-sisteplassen gjennom året, Emerging Markets, har derimot klinket til med rundt 3 prosent oppgang siden månedsskiftet. Vi har fortsatt tro på at aksjer vil gi bedre avkastning enn renteplasseringer de neste 12 månedene, men ikke uten nye perioder med markedsuroligheter. Fordi mye av det som kan få størst påvirkning på økonomien og aksjemarkedet fremover er av politisk karakter, ser vi likevel mulighet for både positive og negative overraskelser. I dag skriver jeg om en greie som mange synes er guffent; nemlig de lite holdbare amerikanske statsfinansene!



Sjefstrateg Christian Lie,

Danske Bank Wealth Managment

Ukesoppsummering

  • Børsutvikling: (%): Norge: -2 | Europa: -2 | USA: -2,7 | Emerging Markets: -0,5
  • Oljeprisen nå ned fra 86 til 67usd/fat etter at Trump varslet om Iran-sanksjoner, deretter krevde økt oljeproduksjon fra OPEC, og når produksjonen var økt lot åtte land likevel kjøpe iransk olje. Etter oljeprisfallet har OPEC signalisert at de kan gjøre nye kutt i produksjonen.
  • Svakhetstegn i global økonomi med nullvekst i Japan, Tyskland og Italia i tredje kvartal
  • Den italienske regjeringen nektet å endre budsjettforslaget i tråd med krav fra EU
  • EU og UK utarbeidet en Brexit-avtale, men oppsigelser og misnøye gjør utfallet uklart
  • Tegn til bedring i kinesisk økonomi med høyere vekst i investeringer og industriproduksjon
  • Laveste vekstforventninger blant globale fondsforvaltere siden 2008, men kun 11 prosent venter en økonomisk krise i 2019. At forventningene har falt er et positivt tegn for aksjer.

Amerikansk statsgjeld - en stor og voksende elefant i rommet

I oktober nådde den amerikanske statsgjelden 21.700 milliarder dollar. Tallet alene sier kanskje ikke så mye, men det tilsvarer omlag 106 prosent av brutto nasjonalprodukt i USA - et ganske så høyt tall. Sammenligner vi med de nordiske landene har Norge, Sverige og Danmark en statsgjeld på 35-37 prosent av BNP, mens Finland har 60 prosent.

I USA er statsgjelden fortsatt stigende ettersom store offentlige underskudd må finansieres gjennom nye låneopptak. Donald Trumps skattelettelser og økte budsjettbevilgninger bidrar til at underskuddet akselererer ytterligere. I 2018 forventer vi et offentlig underskudd på 4 prosent, og i 2019 4,6 prosent. Ser vi på en annen stor økonomisk region, Eurosonen, er det forventede samlede underskudd kun 0,7 prosent i 2018.  Ifølge Kongressens budsjettkomite vil renteutgiftene på den amerikanske statsgjelden bli 390mrd dollar i 2019, en 50 prosent økning på to år. Renteutgiftene antas å overstige bevilgningene til helseforsikringsprogrammet Medicaid i 2020 og forsvarsbudsjettet i 2023. 

Hva betyr statsgjelden i USA for investorene?

Utviklingen i amerikanske statsfinanser er uholdbar og problematisk på sikt. Det store spørsmålet er likevel når dette blir et problem for finansmarkedene. Så lenge den økonomiske utviklingen er sunn, vil gjeldssituasjonen etter vårt syn ikke være en avgjørende markedsdriver. Fordi vi tror amerikansk økonomi vil holde god fart også neste år, er ikke gjeldssituasjonen det som holder oss våkne om natten på kort sikt. Siden vi anser faren for økonomisk krise det neste året som lav, tror vi aksjemarkedet vil gi bedre avkastning enn obligasjoner, og beholder overvekt aksjer i porteføljene.  

Når den neste økonomiske krisen kommer derimot, kan vi nærmest garantere at gjelden i USA blir et hett tema. I hovedsak fordi store underskudd og høy statsgjeld vil begrense amerikanske myndigheters mulighet til å stimulere økonomien når behovet oppstår. I stedet for å øke det offentlige underskuddet i gode tider, burde politikerne heller benytte godværsperioden til bygge opp en buffer som gir handlingsrom i dårlige tider. Tilsvarende finanspolitisk stimulans som under Trump-administrasjonen har vi kun sett under depresjonen på 30-tallet og under finanskrisen 2008-2009. Det er også veldig spesielt at slike stimulanser finner sted når arbeidsledighetsraten allerede er godt under det den amerikanske sentralbanken definerer som ”full sysselsetting” – en arbeidsledighetsrate mellom 4,1 – 4,7 prosent. Ledighetsraten i USA er nå 3,7 prosent.

Hva er verst tenkelig scenario?

Den store skrekken er at en statlig utsteder av obligasjoner ikke er i stand til å betale gjelden til långiverne/investorene. Dette kan være en smertefull prosess som vi har sett enkelte eksempler på de siste årene, blant annet i Hellas, Ukraina og Venezuela. Dersom investorene oppfatter at sannsynligheten for mislighold stiger, vil de kreve en høyere rente på obligasjonene som kompensasjon for risikoen. En høyere rente på statsobligasjonene gjør det i sin tur enda vanskeligere for låntagerne å betjene gjelden, og en negativ spiral settes i gang. 

Slik verden ser ut i dag, er dette likevel et utenkelig scenario for USA, blant annet fordi sentralbanken i prinsippet kan trykke nye penger for å betjene gjelden, noe eksempelvis Hellas ikke hadde mulighet til pga. medlemskap i Eurosonen med felles sentralbank. Vår bekymring handler mer om at høy gjeld begrenser kapasiteten til å stimulere og dermed håndtere den neste økonomiske krisen. Slik sett kan heller ikke den amerikanske statsgjelden fortsette å stige i det uendelige, fordi før eller siden vil investorene uttrykke sin skepsis gjennom å tvinge rentekostnadene opp, noe utviklingen i Italia også er et godt eksempel på i øyeblikket.  

Kan vi få en amerikansk gjeldskrise?

Så lenge investorene stoler på at USA vil være i stand til å betjene sine låneforpliktelser, vil en gjeldskrise ikke oppstå i USA. En krise utvikles først når investorene mister tilliten og tvinger frem en kraftig renteoppgang i amerikanske statspapirer, noe som for så vidt kunne utløst en global resesjon. Så lenge økonomien er sterk, sentralbanken har mulighet til å trykke penger og dollaren er verdens reservevaluta, vil tilliten og etterspørselen etter amerikanske statsobligasjoner bestå. At sentralbanken har pengetrykking som siste skanse i en krise, vil likevel kunne være en risikabel øvelse, da det vil kunne sende inflasjonen til værs, føre til en svakere dollar og svekke tilliten til sentralbankens integritet. FED gjennomførte tre runder med ”pengetrykking” (den skjer elektronisk) etter finanskrisen for å stimulere økonomien, men omfanget og de negative ringvirkningene ville blitt langt større dersom noe slik skulle skje i sammenheng med mistillit til kredittverdigheten i USA. 

Hvor høy kan statsgjelden bli før det blir kritisk?

Det finnes ikke et definert nivå som er farlig, da det avhenger blant annet av den økonomiske utviklingen og hvem som har kjøpt obligasjonene. Som regel oppstår kritiske situasjoner når en høy andel av statsgjelden er i utenlandsk eie, fordi det gjerne er utenlandske investorer som selger først hvis noe skummelt er under oppseiling, eksempelvis en økonomisk nedtur.

Japan er slik sett et godt eksempel, da landet har høyest statsgjeld i forhold til BNP av de store økonomiene med 236 prosent – en økning fra 180 prosent i 2008. Denne statsgjelden er i hovedsak eid av japanske pensjonskasser. På et vis låner japanerne dermed av seg selv og det har så langt ikke vært noen tegn til gjeldskrise selv om de offentlige underskuddene øker også der. Innenlandske investorer kan derfor bidra til stabilitet i markedet for statsobligasjoner, og her er det viktig å påpeke at amerikanske investorer, den amerikanske staten og sentralbanken i USA til sammen eier rundt 70 prosent av statsgjelden, mens rundt 30 prosent er i utenlandsk eie. 


Dette dokumentet er utarbeidet av Wealth Management i Danske Bank. Det er Finanstilsynet som fører tilsyn med våre markedsaktiviteter i Norge. Dokumentet er et markedsførings-dokument. Det betyr at det ikke er utarbeidet i samsvar med regelverket for investeringsanalyser. Historisk avkastning er ingen pålitelig indikator for fremtidig avkastning. Produktin-formasjonen i dokumentet er ikke ment som en personlig anbefaling til mottageren. Det foreligger ingen restriksjoner mot handel i forkant av utsendelse av markedsførings-materiale. Forfatteren av dette dokumentet kan motta bonus eller annen provisjonsbasert godtgjørelse knyttet til tilretteleggingen av-, utviklingen av- eller tegning/salg av finansielle produkter generelt eller til finansielle produkter omtalt i dette dokumentet. Dette dokumentet må ikke betraktes som et tilbud om kjøp eller salg av det finansielle produktet. For en fullverdig beskrivelse av produktet, henvises det til prospekt på de underliggende verdipapirfondene. Investor anbefales å sette seg grundig inn i disse dokumentene før en investering foretas.

Andre har også lest: